被動投資的興起，正在從根本上重塑資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

據(jù)英國《金融時報》1月8日報道，2019年全球指數(shù)基金管理的資產(chǎn)已突破10萬億，這主要得益于市場上揚和投資者從價格較高的主動型基金中撤離，因為主動型基金往往很難跑贏大盤。

被動型基金優(yōu)勢漸顯

被動型基金始創(chuàng)于19世紀70年代，也叫指數(shù)基金。由于不需要基金經(jīng)理人，所以被動型基金價格也比較便宜。但很多資產(chǎn)管理者認為，不是所有人都能接受市場的平均回報率，所以直到很長時間以后，被動型基金才引起人們注意。

但世殊事異，無論是傳統(tǒng)的共同基金，還是ETF(交易型開放式指數(shù)基金)形式的被動型基金都取得了成功。晨星數(shù)據(jù)顯示，十年前指數(shù)基金規(guī)模約為23億美元，但隨著2019年市場復(fù)蘇及持續(xù)向被動型投資的轉(zhuǎn)變，到去年11月底，指數(shù)基金規(guī)模上升至11.4萬億美元。

而即使是這一數(shù)字也可能低估了指數(shù)投資的流行程度。因為目前，許多大型養(yǎng)老基金、捐贈基金和主權(quán)財富基金都已制定了模擬市場且無需向資產(chǎn)管理人付款的內(nèi)部策略。雖然這方面統(tǒng)計數(shù)據(jù)極少，但據(jù)黑石集團2017年估計，此類活動可能達到了6.8萬億美元規(guī)模。

指數(shù)基金在股票領(lǐng)域的巨大優(yōu)勢在美國體現(xiàn)尤為明顯。事實證明，傳統(tǒng)主動型股票投資者想超越基準尤其困難。美國銀行數(shù)據(jù)顯示，2019年專注于投資大型企業(yè)的美股基金經(jīng)理中，只有28%跑贏大盤，而在過去10年里，這個比例只有11%。

對此，某基金公司指數(shù)投資研究員姚曦在接受《國際金融報》記者采訪時表示，“根據(jù)市場有效性假說，市場成熟度提升會造成個股獲得超額收益難度增加。此外，主動型基金管理費用普遍在1%以上，成本較高，且交易執(zhí)行也更容易受到情緒干擾。”

美國NCI投資公司管理合伙人何鯤告訴《國際金融報》記者，“主動基金的優(yōu)勢主要來自優(yōu)秀的基金管理人，而長期表現(xiàn)優(yōu)異的基金經(jīng)理很稀缺。如果每位投資人都像巴菲特和芒格一樣，采用伯克希爾·哈撒韋公司模式，那基金模式就更難發(fā)展，還不如直接買投資集團的股票。”

何鯤指出，以美國最大的對沖基金橋水基金為例，持倉最多的是標普500指數(shù)，前十大倉位都是ETF。這意味著，主動基金的基金經(jīng)理也可能從選擇股票變成選擇被動型基金ETF。

過快發(fā)展遭質(zhì)疑

值得注意的是，即使在更適合主動型基金的債券市場中，指數(shù)基金也在加速成長。

理論上，相比股票，債券市場更加不透明，流動性也更差，所以更適合主動投資。但據(jù)美國全球投資基金研究公司(EPFR)數(shù)據(jù)，在2019年一年中，固收類指數(shù)基金就吸引了超過2000億美元資金流入。

姚曦告訴《國際金融報》記者，2018年以來，債券市場牛市的到來以及信用風(fēng)險頻發(fā)導(dǎo)致機構(gòu)投資者風(fēng)險偏好下移導(dǎo)致債券指數(shù)基金需求大增。而債券型指數(shù)基金大受歡迎主要在于三方面原因。

“首先，被動型基金的分散投資降低了個券信用風(fēng)險對組合的影響，而且其較低的平均管理費用僅為主動型債券基金的一半，更具成本優(yōu)勢。此外，債券指數(shù)基金收益也相對確定，可持續(xù)性強，因此，在大類資產(chǎn)配置資金崛起的背景下成為了底層資產(chǎn)配置的較好選擇。”姚曦說。

但有分析師認為，指數(shù)基金如此快速的增長可能會阻礙價格透明，降低企業(yè)治理標準，進而損害金融市場的效率，主動型基金的管理者則更關(guān)心公司的治理水平。而且指數(shù)基金可能會通過增加個股相關(guān)性進而增加系統(tǒng)性風(fēng)險。

對此，姚曦指出，“有境外研究機構(gòu)分析1926年-2017年美國股市歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，并沒有證據(jù)表明指數(shù)基金規(guī)模的增加會影響資產(chǎn)收益相關(guān)性，而被動投資與個股定價針對的也是不同投資需求，二者不存在替代性，且指數(shù)基金的活躍反而會提升個股活躍度。在整體市場占比最大的美國被動產(chǎn)品尚不能發(fā)現(xiàn)此種負面影響，其他國家則更加微乎其微。”

中國指數(shù)基金現(xiàn)狀

在全球躋身主流的指數(shù)化投資，在我國境內(nèi)也實現(xiàn)了穩(wěn)步擴容。據(jù)姚曦介紹，截至2019年底，我國指數(shù)基金總規(guī)模達到13304億元，自2005年以來的年復(fù)合增長率為35%。

他表示，在機構(gòu)配置需求增加、債券指數(shù)基金發(fā)行規(guī)模增長以及央企結(jié)構(gòu)調(diào)整ETF發(fā)行等因素的影響下，指數(shù)基金規(guī)模在2018年-2019年出現(xiàn)爆發(fā)式的增長。但與境外成熟市場相比，我國指數(shù)化投資仍存在一些問題。

目前，我國指數(shù)型產(chǎn)品在公募中占比較低，截至2019年底，我國指數(shù)型基金僅占公募管理總規(guī)模的9%，與美國市場近36%的份額相比仍有較大差距。

究其原因，姚曦認為，“我國股市散戶持股比例較高可能會增加市場的波動性，在短期內(nèi)造就小部分的‘造富神話’，從而使具有長期投資價值的指數(shù)基金對投資者吸引力下降。”

此外，我國基金銷售屬于收益分成制，銷售人員通過尾隨分成等形式向基金公司收取銷售費用，這與國外的“投顧”制度(即投資顧問在向客戶收取服務(wù)費后推薦合適的產(chǎn)品)也存在一定差異。

因此姚曦認為，銷售人員可能會更偏向于迎合客戶“追漲殺跌”心態(tài)，推薦管理費較高的主動基金，而非適合客戶的產(chǎn)品，進一步降低客戶投資指數(shù)基金的意愿。